Comité ad hoc des détenteurs d'obligations éthiopiennes : Communiqué concernant la conclusion des discussions confidentielles avec l'Éthiopie au sujet des obligations de 2024 en défaut de paiement

Accord de principe

LONDRES, 30 juin 2026 /PRNewswire/ -- Le Comité ad hoc des détenteurs d'obligations (le « Comité ») des obligations à 6,625 % de la République fédérale démocratique d'Éthiopie («Éthiopie ») arrivant à échéance en 2024 (les « obligations2024 ») fait aujourd'hui le point sur ses dernières discussions avec l'Éthiopie.

Le Comité, qui représente collectivement environ 45 % des Obligations 2024, confirme avoir conclu un accord de principe (l'« AIP ») avec l'Éthiopie concernant les principales conditions financières de la restructuration des Obligations 2024.

Les détails de l'AIP sont présentés dans le communiqué de presse publié sur le site web du ministère des Finances de l'Éthiopie. L'AIP prévoit l'émission d'une nouvelle obligation d'un montant de 880 millions de dollars arrivant à échéance en juillet 2029 (la « Nouvelle Obligation »), ainsi qu'un titre distinct (le « New Money Warrant » ou bon de souscription de nouvelles liquidités) qui confère à chaque détenteur la possibilité de souscrire à une allocation d'une future obligation selon les conditions énoncées dans l'AIP.

L'AIP vise à soutenir la reprise économique de l'Éthiopie en lui apportant un apport de liquidités important et un allègement immédiat de son encours de dette, dans le cadre du programme de l'Éthiopie auprès du Fonds monétaire international («IMF »), ainsi qu'en s'associant à l'Éthiopie pour soutenir sa croissance économique future après la fin du programme actuel du FMI.

Le FMI a confirmé que les conditions du nouveau « New Money Warrant » sont conformes au programme de l'Éthiopie avec le FMI. Les coprésidents du Comité officiel des créanciers («OCC ») ont également confirmé qu'ils ne s'opposaient pas à cette décision pour des raisons de comparabilité de traitement, sous réserve de l'approbation de l'ensemble de l'OCC. Le Comité continuera à collaborer avec l'Éthiopie et ses conseillers afin de parvenir à un accord sur la documentation définitive.

Le Comité recommande à tous les détenteurs des obligations 2024 d'examiner attentivement la proposition prévue par l'Éthiopie à la lumière de l'AIP et de procéder à une évaluation indépendante des avantages et des risques liés à leur participation.

Autres commentaires du comité (à l'exclusion de Morgan Stanley Investment Management)¹:

D'une manière plus générale, le Comité estime que le processus de restructuration de la dette éthiopienne a mis en évidence des lacunes importantes dans l'architecture de la restructuration de la dette souveraine et dans le processus du Cadre commun («CF »). L'Éthiopie se trouve inutilement en situation de défaut de paiement depuis plus de deux ans et demi, ce qui a considérablement freiné les investissements dans le pays et a eu un impact négatif sur son potentiel de croissance. Ce sont les citoyens qui en ont supporté les coûts.

Plus d'un an avant son défaut de paiement, le Comité avait présenté à l'Éthiopie une proposition de rééchelonnement qu'il jugeait tout à fait abordable – un jugement qui, avec le recul, s'est avéré tout à fait juste. Plutôt que d'accepter ce rééchelonnement de la dette, l'Éthiopie s'est retrouvée en défaut de paiement en décembre 2023. 

En juillet 2024, l'Éthiopie et le FMI ont conclu un accord au titre de la Facilité de crédit élargie («ECF »). Dans le cadre de l'ECF, le FMI a réalisé une analyse de la viabilité de la dette («DSA ») fondée sur des estimations grossièrement erronées. Par exemple, au cours des deux premières années du programme du FMI, les exportations de l'Éthiopie ont dépassé les estimations du FMI de 129 % et 88 %, respectivement². Les ratios « dette/exportations » et « service de la dette/exportations » constituent des paramètres essentiels dans l'analyse de la viabilité de la dette (DSA) réalisée par le FMI pour les pays à faible revenu. En conséquence, l'analyse de la DSA a abouti à une conclusion erronée et inutilement alarmiste concernant les besoins de l'Éthiopie en matière d'allègement de la dette.

La commission a pris contact avec le FMI et a tenu plusieurs réunions avec l'équipe de la mission du FMI en Éthiopie afin de lui faire part de ses critiques concernant l'analyse réalisée par les services du FMI. Mis à part le fait d'avoir écouté poliment, le FMI n'a donné aucun signe indiquant qu'il prenait au sérieux les arguments du Comité. En effet, les évaluations ultérieures du programme ont continué à ignorer les preuves de plus en plus nombreuses indiquant que le pays dépassait largement les prévisions du programme.

Par la suite, l'OCC a conclu un accord avec l'Éthiopie et a cherché à lier le Comité aux termes effectifs de celui-ci en invoquant les principes de « comparabilité de traitement » («CoT »). L'OCC a conclu son accord avec l'Éthiopie en se fondant sur les prévisions du deuxième examen du FMI, qui étaient déjà largement dépassées avant même la publication de cet examen fin janvier 2025³. Par ailleurs, l'accord du Comité officiel des créanciers (OCC) n'a été conclu qu'en juillet 2025, à la date même à laquelle le Conseil d'administration du FMI a achevé la troisième évaluation, et il ressortait clairement des données disponibles à cette époque que les projections devraient être révisées encore davantage à la hausse.⁴. Au fil du temps, alors que l'Éthiopie continuait d'afficher des résultats supérieurs aux prévisions, l'OCC a néanmoins insisté de manière déraisonnable pour que le Comité procède à une restructuration fondée sur des hypothèses obsolètes, notamment en intégrant des données historiques qui étaient alors erronées.

Malgré ces obstacles déraisonnables dressés sur leur chemin par le FMI et l'OCC, le Comité est néanmoins parvenu à un accord de principe avec l'Éthiopie en janvier 2026. Cet accord a été jugé acceptable tant par l'Éthiopie que par ses détenteurs d'obligations. De plus, les deux parties ont estimé que cela respectait les principes CoT énoncés par l'OCC. Cependant, l'OCC, qui n'est pas partie à l'affaire, a rejeté la proposition un mois plus tard, au motif qu'elle ne répondait pas à ses critères d'évaluation CoT. L'OCC n'a guère fourni d'explications, se contentant de souligner que les clauses conditionnelles (un élément de plus en plus courant dans les restructurations de dette souveraine) « compliquent considérablement » l'évaluation du CoT.⁵

Selon l'évaluation de la commission, le processus de restructuration de la dette commerciale en Éthiopie n'a été ni rapide ni équitable.  Et, plus important encore, cela n'a pas non plus servi les intérêts des citoyens éthiopiens. Le FMI a mal mené son évaluation des besoins de l'Éthiopie en matière d'allègement de la dette.  L'architecture actuelle place le FMI dans une situation conflictuelle, puisqu'il est à la fois un créancier de premier rang et l'arbitre des résultats de la restructuration pour les créanciers de rang inférieur. La confiance dans la capacité du FMI à jouer son rôle d'arbitre en toute impartialité s'est érodée ces dernières années, les détenteurs d'obligations souveraines ayant relevé l'intervention tout à fait inhabituelle du FMI avant la restructuration de la dette argentine en 2020, et des inquiétudes similaires à celles exprimées par cette commission ayant été formulées par les détenteurs d'obligations lors de la récente restructuration de la dette du Sri Lanka.

De plus, les détenteurs d'obligations ont de plus en plus le sentiment que les créanciers officiels accordent souvent des prêts et/ou procèdent à des restructurations dans le but de servir des objectifs non commerciaux.  Il deviendra de plus en plus difficile de lier les résultats des créanciers commerciaux à ceux du secteur public, en particulier lorsque les créances de ce dernier sont principalement détenues par des pays ayant des intérêts géopolitiques importants. Les créanciers commerciaux accordent des prêts à des fins strictement commerciales et sont soumis à des obligations fiduciaires. 

Si le cadre actuel de restructuration de la dette souveraine reste inchangé, le Comité estime que les négociations deviendront de plus en plus conflictuelles et interminables et que les accords, même lorsqu'ils seront conclus, ne seront que des victoires à la Pyrrhus, où la procédure l'emportera au détriment des pays qu'elle est censée servir. Le cas de l'Éthiopie met en évidence les limites flagrantes du processus d'analyse de la viabilité de la dette (DSA) du FMI, même en partant du principe que les intentions sont les meilleures. Les intérêts très divergents des détenteurs d'obligations et des principaux créanciers commerciaux de l'Éthiopie mettent encore davantage en évidence les limites de l'approche « CoT ». 

En fin de compte, pour que les processus de restructuration de la dette profitent pleinement aux pays débiteurs, la souplesse et la sagacité devront trouver leur place à la table des négociations, afin de tempérer le respect aveugle d'un cadre type.

Commentaire complémentaire de Farallon Capital Management, LLC : 

Bien que le Comité soit parvenu à un accord sur l'AIP, ses membres n'ont pas tous soutenu à l'unanimité la décision collective du groupe de conclure cet accord. En particulier, Farallon Capital Management, LLC (Farallon) estime que les conditions financières envisagées dans l'AIP ne sont pas adaptées pour répondre à ce qui n'est, en réalité, qu'un besoin limité de l'Éthiopie en matière d'allègement de liquidités à court terme ; à ce titre, ces conditions accorderaient à l'Éthiopie un allègement de la dette nettement supérieur à ce qui serait autrement nécessaire pour rétablir la viabilité de sa dette extérieure. Bien que Farallon continue de soutenir la décision précédemment exprimée par certains membres du Comité de demander aux tribunaux anglais de rendre un jugement pour défaut de paiement concernant les obligations 2024, elle ne maintiendra pas cette position en son nom propre, afin de préserver le bon fonctionnement du Comité.

¹ Les opinions exprimées dans cette section ne sont pas partagées par Morgan Stanley Investment Management (« MSIM »), membre du Comité, et ne doivent pas lui être attribuées. Les références faites dans cette section aux avis du Comité ne doivent pas être interprétées comme reflétant les opinions de MSIM.
² Exercice 2024/25 et exercice 2025/26 : exportations de biens s'élevant respectivement à 8 347 millions de dollars et 8 485 millions de dollars, selon le rapport de quatrième examen du FMI (janvier 2026), contre respectivement 3 641 millions de dollars et 4 525 millions de dollars dans le rapport de l'ECF du FMI (juillet 2024).
³ Des articles parus début janvier 2025 indiquaient que les exportations de biens avaient déjà atteint 2,63 milliards de dollars au cours des cinq premiers mois de l'exercice 2024/25, ce qui représentait près de 60 % des chiffres du rapport de la deuxième évaluation du FMI (publié fin janvier 2025) pour l'ensemble de l'exercice 2024/25 (source : https://birrmetrics.com/ethiopias-export-revenues-surge-102-to-2-63-billion-in-first-five-months-after-currency-float/).
⁴ Des articles de presse citant le ministère éthiopien du Commerce et de l'Intégration régionale en juin 2025 indiquaient que les exportations de marchandises s'élevaient à 7,21 milliards de dollars au cours des 11 premiers mois de l'exercice 2024/25, contre 6 370 millions de dollars dans le rapport de la troisième revue du FMI (juillet 2025) et 4 587 millions de dollars dans le rapport de la deuxième revue du FMI (janvier 2025) pour l'ensemble de l'exercice 2024/25 (source : https://www.fanamc.com/english/ethiopias-exports-reach-7-21-billion-in-11-months-exceeding-target-by-157/).
⁵ Source : https://www.mofed.gov.et/blog/ethiopia-announces-assessment-of-official-creditor-committee-that-published-terms-of-eurobond-restructuring-are-noncompliant-with-the-comparability-of-treatment-principle/